股息一直是許多人在投資中所追求的重要目的,股息除了可以當作固定收益外,也常被用來當作支付日常的支出。在台灣的投資環境中,有非常多人採用存股的方式來做投資,他們存的正是高股息股票,透過找尋過去4%、5%殖利率的股票,義無反顧地買而不賣,當作定存股來蒐集,例如0056、中華電信、台泥、中鋼或是兆豐金等其他金融股。

而國外則是有另一種跟股息相關的策略叫做股息成長策略。這兩種與股息有密切關係的投資方法,相較於簡單投資整體市場的指數化投資,真的會是比較好選擇嗎?他們背後又承擔著什麼風險? 存股的背後是否有什麼迷思?

如果你正採用或是考慮股息相關策略建構你的投資組合,希望可以藉由此篇文章帶給你不同的想法。

一、股息導向策略的兩種投資方式

如同前文所說的,現在投資市場對於股息發展出的投資策略,有以下兩種

1.High dividend yielding method(高殖利率策略): 抓平均4%殖利率的股票,也就是高股息策略

不同國家的殖利率表現,左圖是各國家不同的高殖利率策略的殖利率,右圖是各國家當地平均的殖利率。(來源:小資YP投資理財筆記)

2.Growth-oriented equities:股息成長策略

這種策略選股的方式,是找出過去10至25年之間,股息不斷增加的股票來投資,但是這邊就沒有限定說,是否為「高殖利率」的特質,事實上,在股息成長策略所找到的股票,大部分是低於全球市場的平均殖利率

採用這樣的方式的投資理念,投資人相信在股息成長底下的公司,其基本面的狀況就如股息一樣成長,才能帶給投資人這樣的股息。這些公司往往是已經立足於市場中好一陣子,擁有千錘百鍊的特質,不少是屬於藍籌股的範疇。

二、股息能創造財富嗎?

我們來思考一個問題,發放的股息能為投資人帶來財富的增長嗎?如果可以,那投資人投資於這些發放高股息股票的策略可能是對的,但如果不行,那為何要這樣做呢?

對於所有公司,選擇發不發放股息都是一件財務的決策,因為發股息就是將現金回饋給股東也就是投資者們,但是發放股息這件事情,影響的不是只有股東的手裡多了現金而已,股價是會反映下跌的

例如原本A公司的股價是100元,當他們決定要發放5元當作股息,持有一股A公司股票的YP,會擁有一股A的股票,以及5元的現金。重點是,現在A公司的股票價值,會隨著發放的股息扣掉,也就是所謂的除息,剩下95元。

財富的變化:

發放股息前:1股價值100元的股票

發放股息後:1股價值95元的股票+5元現金

對於投資者來說,無論有沒有從股票拿到股息,原本擁有的資產不會因股息的發放而有所改變,這說明,股息並不是憑空生出來的!

除此之外,Vanguard統計1997至2016的全球股票,將他們依照殖利率的高低分成4種族群,發現殖利率的高低與股票的績效並沒有顯著的關係,如下圖所示,殖利率最低的股票反而還與殖利率最高的股票差不多。

殖利率與報酬並未有顯著關係。(來源:小資YP投資理財筆記)

三、為什麼投資人採取高股息或是股息成長策略?

這可以分成兩種理由來探討:

1.用來取代原本殖利率高的債券,減少對於利率的衝擊

2.相信高股息策略能帶來較好的報酬與降低風險

如下圖顯示,從1997年以來,全球固定收益的債券殖利率(綠色)不斷的下滑,而全球高股息(淺藍色)與全球股息成長股票(深藍色)的殖利率卻些微上升,不只如此,而且都比固定收益的殖利率還來的要高。

固定收益的殖利率逐漸下滑。(來源:小資YP投資日記)

追求高殖利率的投資者們,漸漸地放棄高品質債券,而改從股票獲取相對較高的殖利率回報,白話一點就是從債券或是定存上取得的利息太少,換個方式,從股票的股息來取得報酬。

問題是,當我們把固定收益的來源,從被拋棄高品質的債券,轉而選擇高股息的股票,就沒有任何缺點嗎?肯定是有問題的。

你想想看,追求於高股息或是股息成長的策略,代表著是集中投資到某些標的物上,這就是選股,集中投資將帶來你想像不到的風險,然而就算是在美國市場選股勝出的機率有45%,你也不應該這麼做。除此之外,投資者還忽略一件事情,債券擁有在市場下跌的保護力,但是,高股息的股票難道也有嗎?

在1997至2016總共20年之間,當我們挑出表現最差的股票季度表現(3個月內回報差的時間)如下圖,當全球的股票都下跌高股息與股息成長的策略的股票,並沒有比較抗跌,可是你看債券,充分發揮出資產配置下的低波動結果,甚至有機會帶來正的報酬。

股息策略沒有比較抗跌。(來源:小資YP投資日記)

從另個角度來看,如果不是挑選股票最慘的時期,變成過去20年債券最慘的一個季度,作弊一點,我就挑債券最爛的時期跟你拚,這樣高股息策略應該有優勢吧?

債券最爛的時期,股息策略比較不錯。(來源:小資YP投資日記)

看起來在這個情境之下,股息相關策略的報酬中位數比債券還較高,但仔細想想,這不是很合理嗎?我們都挑債券在過去20年表現最差的時間來比較了,如果股票還會輸的話,那真的是該打屁股。

問題是,配置債券並不是從報酬的觀點而買入,我們是希望債券能夠帶來較小的波動,可以透過無相關或是負相關的相關性,在長期投資下幫助投資人克服難關,堅持下去,在債券殖利率很低的情況下你應該還是需要投資債券

即便債券在表現最差的一個季度,債券所呈現的下跌幅度,還是遠遠不及高股息或是股息成長配置的最大下跌。這正是嘗試用股票替代債券的最大危機。

不只如此,原以為採用股票所進行的高股息配置,可以避免像是債券對於利息升降的價格反映,但是實際上,這些股息相關的選股策略,硬是比其他的股票還擁有更高的敏銳變化。下圖是將股息為導向的股票,依據他們對於10年期美國公債與其月回報的關係製圖。

股息策略對於利率變化一樣敏感。(來源:小資YP投資日記)

圖中的藍色虛線,呈現一個從左上至右下的下降趨勢,這代表的涵義,就是當債券的收益率上升,股票價格的變化相對應的下降;反之當債券的收益率下降,股票價格的變化相對應的上升。等一下,這股票價格變化的反應過程,怎麼聽起來跟債券是相同的呢?

當利率上升,債券價格就會下降以吸引買者,當利率下降,債券價格相對就會走揚;這套邏輯,跟股息策略的股票面對利率的反應是一樣敏銳的阿!

四、該把股息策略當作資產配置的一部份還是全部?

對於相信股息策略能帶來較好的報酬與降低風險的投資者來說,他們會將資產配置中的一部份採取此種配置,而更狂熱者,則是有可能整體的配置都是股息相關策略的資產。

在過去的歷史中,股息策略是否能夠帶來比大盤更好的報酬?

高股息策略與股息成長策略過去的滾動報酬。(來源:小資YP投資日記)

1.縱軸數值0以上,代表股息策略勝出大盤,反之則落敗

2.分別1、3以及5年的連續報酬比較(紫色、藍色以及綠色線條)

從圖中可以很明顯地看到,股息策略帶來的優於大盤回報,是極度不穩定的,唯一比較顯著的優勢是在1999-2001的.com科技泡沫的股災,但是近期一點的2008-2009的次貸風暴危機,就沒有發揮作用,甚至還比大盤的報酬還差。

在過去的數據並無法支持,股息相關策略可以一直勝出市場這件事。

就以台灣的市場來說,0050與0056的報酬比較,在過去12年的數據回測,0050勝出太多的場合了。試著使用股息相關策略的股票取代市場大盤股票,寄望擁有更好的報酬,這是不切實際的想像與期望。但如果無法從報酬上取得優勢,那風險波動總該有優勢吧?很抱歉,對於風險承受這件事情來說也是隨著時間而有所變化。

股息相關策略並非如我們想像的波動很小。

我們甚至可以觀察上一張圖中的連續3年的超額回報數據,有高達58%時間的高股息股票以及56%時間的股息成長股票,他們的波動是超出該時間大盤的波動1%以上的。

五、股息策略的報酬是哪來的?

為了要檢視這兩種股息策略的報酬來由,Vanguard將其與不同的因子策略作回歸測試(市場因子、價值因子、低波動因子等等),令人振奮的是其結果有高度的報酬解釋,高股息是0.95,股息成長是0.89,如此高的數值代表著,這兩種策略所產生的報酬極可能是來自於特定因子影響所產生的結果。

股息策略的報酬來源。(來源:小資YP投資日記)

1.高股息策略:價值因子與低波動因子

2.股息成長策略:低波動因子、質量因子以及市場因子

因此,我們可以理解,股息策略能夠在特定時刻勝出大盤,是由於在無形中對特定因子曝險所產生的超額報酬。這個意思就好比是,你有多個錢包,每個錢包都有多張信用卡,但是你要帶哪一個錢包出門購物,則是根據錢包的特定顏色來決定,如果今天去的購物商場裡面有針對你該錢包裡的某家銀行卡享有折扣,那你就會間接受益到。

特定顏色的錢包就像是採用的股息策略,百貨公司隨機針對銀行卡做折扣的活動,相當於釋放特定投資因子的優勢,就是這樣的過程,使得該錢包發揮作用,不過,其實我們可以直接帶著特定銀行信用卡消費,這樣會更直接使用到該投資因子的優勢,對吧?

六、追求高股息的迷思

你將會發現,存股,存著在過去擁有高殖利率的股票,似乎沒有什麼實質上的優勢,股息就是左手交給右手的過程,況且,這之中還有包含許多人對於殖利率的誤解,以為殖利率跟銀行定存利率一樣,本金都不會改變,真是大錯特錯。

1.定存利率1%,存下100萬每年可以拿到1萬的利息,並歸還100萬的本金

2.現在殖利率4%,價值100元的股票,下次發放股息後,會拿到4元現金與價值96元的股票,仔細看一下這句的敘述,「下次發放股息後,會拿到4元現金與價值96元的股票」,是100%正確的嗎?乍看之下你或許會覺得沒問題,哪有什麼錯誤。

問題就是出在這邊,殖利率是以目前的股價配合上次的股息所計算出來的,但是未來的殖利率會是多少?這就要看你買入的股價以及下次發放股息的變化,關鍵在於股價跟發放的股息會不會改變?會!股票的價格是會隨著時間變化的,這就是股價跟定存的本金最大差異。

投資4%殖利率的股票100萬,每年就可以領到4萬元的股息,這個想法,與這一句「價值100元的股票,每年都會領到4元的現金」,是同樣的誤解。因為你不知道未來發放股息到底是多少比例,你也不知道未來的股價會是漲是跌,更離譜的是,你還認為發放股息後的股價,每年都會回到100元,這才是最大的誤解。

不只如此,將投資重點擺在股息上的投資者,他們似乎忘記報酬的來源,其實不只股息一種而已,還有股價本身的價差,又稱為資本利得。結合這兩種報酬收入來源,就叫做「總報酬投資法」,例如我在0050vs0056比較報酬的文章,採用還原股息的比較方式,就是總報酬投資法比較。

七、高股息或股息成長策略小結

選擇高股息或是股息成長的投資策略,在以上的數據分析中,我們解釋了許多投資人對於此項投資方法的誤解與期待。

1.股息不會憑空產生,股價將會反應股息的變化,並未產生額外的財富

2.殖利率的高低與股票的績效並沒有顯著的關係

3.股息相關策略的股票,對於利率的價格反應與債券一樣敏銳

4.選擇特定股票帶就是集中投資,將會帶來更大價格波動與下跌風險

5.股息相關的股票波動並非比較小

6.此種投資方式仰賴特定投資因子的間接影響

7.股息相關的投資策略無法保證可以持續勝出市場

8.如果你正採用的投資方式就是股息相關策略,看看你是否有以上這些的誤解,在經過眾多的數據呈現之後,可以再謹慎思考一下,你究竟為什麼要使用股息相關策略的投資方式?投資高殖利率的股票,還有什麼優勢值得我們特別去執行。

試著採用高股息或是股息成長策略的投資者,他們誤以為過去的投資條件會與未來相同,並且將投資標的集中在特定的股票上,就能持續穩穩獲取的股利,但如同我們所說的,集中投資的方式就是一種選股策略,而選股所帶來的風險就是讓自己的起跑點落後於其他人,一旦我們從總投資報酬的角度來省視這一切行為,就會理解這是非常不明智的選擇。

集中選股選到虧錢的機率很高。(來源:小資YP投資日記)

如果真要說出投資高股息策略的特別之處,那就是不管股價的高低,公司將替你賣出股票(發放股息),免除你個人因情感因素無法下決定獲利了結,只是替你賣出股票的決策,你打算交給未來不一定能夠發放股息的公司幫你決定嗎?

廣泛的分散式投資,採用總報酬投資的角度,執行指數化投資將是你最佳選擇。

責任編輯:鍾守沂